Buen momento para empezar a cubrir, por lo que pueda pasar...

Enrique Castellanos, director del Instituto BME.

El IBEX 35 ha tenido un buen comportamiento en lo que va de año (+16,35%), mejor si tenemos en cuenta los dividendos (+20,21%). ¿Qué va a pasar de aquí a final de año? Las elecciones americanas, las bajadas de tipos de interés, ¿habrá soft landing de la economía americana o será hard? Recrudecimiento de la guerra en oriente medio, la posible deflación china, etc… es mucha incertidumbre. Lógicamente, nadie sabe a ciencia cierta qué va a pasar, y por ello, aprovechar la baja volatilidad que tiene el mercado e incorporar un poco de prudencia en nuestra gestión no está de más.

Gráfico 1. Índice IBEX 35.

 ^{Fuente: SIXiD. Grupo SIX.}

Para alguien que esté invirtiendo en el mercado español, lo más simple para cubrir ahora mismo es comprar una put sobre el IBEX 35, si la volatilidad fuera más alta o el skew de volatilidad estuviera más empinado, podríamos plantear otro tipo de estrategia, pero en la situación actual, la compra de opciones put es perfecta además de muy simple de implementar.

Las dudas vienen cuando decidimos ponernos manos a la obra y tenemos que decidir qué precio de ejercicio y qué vencimiento utilizar. En el artículo de hoy analizaremos diferentes posibilidades para ver cuál es la que más nos conviene. En primer lugar, echaremos un vistazo al índice de volatilidad implícita, el índice VIBEX.

Gráfico 2. Volatilidad implícita del IBEX 35 (índice VIBEX).

 ^{Fuente: SIXiD. Grupo SIX.}

Tal y como podemos apreciar en el gráfico anterior, actualmente, estamos en una situación de volatilidad muy baja. No es el mínimo, pero casi. Poco más puede bajar. Está claro que la volatilidad va a subir, no sabemos cuándo ni cuánto, pero lo hará.

Gráfico 3. Índice Skew de IBEX 35.

 ^{Fuente: SIXiD. Grupo SIX.}

En el gráfico anterior, vemos el índice skew del IBEX 35 que mide la asimetría, es decir, la diferencia entre la volatilidad una opción 95% (un precio de ejercicio un 5% por debajo del nivel actual del activo subyacente) y un 105% (un precio de ejercicio un 5% por encima del nivel actual del activo subyacente). Básicamente, lo que nos índica este índice es la probabilidad de movimientos bruscos. Cuando el índice skew sube es que la pendiente se está inclinando porque la volatilidad de las opciones put de precio de ejercicio 95% están subiendo más de lo que lo están haciendo las de precio ejercicio 105%, lo cual indica que los participantes del mercado están empezando a cubrir sus carteras con compras de put. Las coberturas comenzaron hace algunas semanas.

Una vez que hemos visto que la situación invita a cubrir, veremos las posibilidades. En el siguiente cuadro voy a resumir nueve posibilidades: cubrir a partir de un 10% de caída, de un 5% y de un 2% hasta el vencimiento de octubre, noviembre y diciembre.

Cuadro 1. Precio opciones put para cubrir la cartera.

 ^{Fuente: Boletín de MEFF, 20 de septiembre de 2024.}

En la columna P. Cierre, está el precio de la prima en euros. El nominal de cada opción es el precio de ejercicio x 1€ de multiplicador de las opciones. Así, por ejemplo, una cartera de 100.000 euros necesitaría aproximadamente nueve opciones para ser cubierta al 100%. En la última columna (Prima/Subyacente) he calculado cuánto representa la prima en % respecto del precio del subyacente para que veáis que es una cantidad realmente baja, esto es debido a que la volatilidad es muy baja.

Veamos los escenarios posibles si cubrimos con las opciones de vencimiento diciembre (tercer viernes de diciembre), sería exactamente igual hacerlo con opciones a octubre o noviembre, pero con otros precios, dependiendo de nuestra expectativa de horizonte temporal.

Comenzamos con la cobertura con put 95% de vencimiento diciembre. La compra de esta put significa que sólo ejerceremos nuestro derecho a vender al precio de ejercicio si desde hoy hasta diciembre, el IBEX 35 cae más de un 5%. Daros cuenta que al estar ganando a día de hoy ya un 15%, aproximadamente, la cobertura lo que va a hacer es reducir nuestros posibles beneficios futuros asegurándolos. Ver línea azul del gráfico 4 y cuadro 2:

Gráfico 4. Cobertura con compra de put precio de ejercicio 11.100 y de vencimiento diciembre.

 ^{Fuente: elaboración propia.}

A continuación, para que veáis más claramente qué implica la cobertura, en el cuadro 2 podéis observar como en el peor de los escenarios aseguramos una rentabilidad mínima del 8,82% si cayera el IBEX 35 estrepitosamente en este final de año, mientras que la rentabilidad a la que se renuncia si el mercado sube es muy baja, casi absurda. La cobertura comienza con una caída en el IBEX 35 del 5% (11.100).

Cuadro 2. Tabla de los escenarios de la cartera con cobertura de put 95%.

 ^{Fuente: elaboración propia.}

Otra posibilidad, es cubrir un poco antes y observar qué cobertura comience a funcionar en cuanto caiga un 2%. Sale más caro, se renuncia a algo más de rentabilidad si el mercado sube, peroaseguramos una rentabilidad más alta si el mercado cae. (ver gráfico 5 y cuadro 3).

Gráfico 5. Cobertura con compra de put precio de ejercicio 11.500 y de vencimiento diciembre.

 ^{Fuente: elaboración propia.}

Cuadro 3. Tabla de los escenarios de la cartera con cobertura de put 98%.

 ^{Fuente: elaboración propia.}

La tercera posibilidad, consiste en cubrir a partir de una caída más grande, un 10%. El coste de cobertura es muy, muy bajo, pero claro, hasta esa caída del 10% no empieza a funcionar la put. Si sube el mercado, prácticamente no se renuncia a casi nada de rentabilidad, pero si el mercado cae sólo aseguramos una rentabilidad final del 4,36%. Ver gráfico 6 y cuadro 4.

Gráfico 6. Cobertura con compra de put precio de ejercicio 10.600 y de vencimiento diciembre.

 ^{Fuente: elaboración propia.}

Cuadro 4. Tabla de los escenarios de la cartera con cobertura de put 90%.

 ^{Fuente: elaboración propia.}

De las tres posibilidades para diciembre que os he expuesto, no es mejor una que otra, todo depende de vuestras expectativas. Bajo mi punto de vista, y es sólo mi opinión, con una volatilidad tan baja que hace que las primas sean tan pequeñas, no es necesario irse a precios de ejercicio alejados. Habitualmente se suelen seleccionar precios de ejercicio más alejados para abaratar un poco el coste de la prima (también depende de lo empinado que esté el skew), pero en este caso no creo que sea necesario. Una put 98% comienza su cobertura con una caída pequeña del IBEX 35 y nos asegura una rentabilidad importante del 12,03%. Si finalmente nos equivocamos con la cobertura y el mercado sube, a mí personalmente, me da igual ganar un 32% o un 33,56%.

Como veis, el uso de derivados nos otorga una flexibilidad enorme en la gestión, pudiendo incorporar en este momento de incertidumbre una gestión prudente del riesgo. Este momento es ideal para cubrir con compra de put, lo peor que nos puede pasar es que nos equivoquemos y el mercado siga subiendo con fuerza, en cuyo caso habremos desperdiciado una rentabilidad absurda, pero… ¿y si el mercado se da la vuelta? Como cualquier seguro, nos arrepentiremos de no haberlo llevado con nosotros.