Qué está pasando con la volatilidad en unos pocos gráficos

Enrique Castellanos, director del Instituto BME.

Tenemos al IBEX 35 con Dividendos en máximo histórico, S&P 500 y Nasdaq cayendo después de estar en máximos históricos tras la elección de Trump y sus amenazas arancelarias. El EuroStoxx 50 también en máximos cerrando el diferencial de rentabilidad que tenía con el S&P 500. Los próximos meses se presumen difíciles y llenos de incertidumbre porque si las amenazas y la política arancelaria por parte de EE. UU. continua, la inflación podría volver a aparecer. Y si esto ocurre, no solo no bajarán los tipos de interés, sino que podrían subir. ¿Cuál será el efecto de estas políticas en Europa? Es difícil de saber, pero la economía europea no está especialmente fuerte en estos momentos.

Al margen de otros tipos de análisis como el macroeconómico, Fundamental y Técnico, saber qué está ocurriendo con la volatilidad y hacer un pequeño análisis puede resultar útil y relevante. En el artículo de hoy vamos a ver qué pasa con la volatilidad en unos pocos gráficos. El primero de ellos es obligado, es el gráfico de evolución del IBEX 35. Estamos en máximos y hemos tenido en las últimas semanas un susto importante con caída y rápida recuperación, que ha aumentado la volatilidad.

Gráfico 1. Evolución IBEX 35 últimos 10 años

El siguiente gráfico es la Volatilidad HV20 del IBEX 35, es decir la volatilidad histórica de los últimos 20 días.

Gráfico 2. HV20 días de BEX 35 últimos 10 años

El gráfico anterior que ya lo hemos visto otras muchas veces, es un gráfico con una cierta reversión a la media. Si quitamos los atípicos, el IBEX 35 viene oscilando entre 10% y 20% de volatilidad en los últimos años. Esto no quiere decir que no pueda irse la volatilidad al 30% o incluso más al igual que ocurrió al inicio de la invasión rusa de Ucrania si viene algún shock de mercado importante.

Si tenemos en cuenta que cuando baja la volatilidad, el índice suele subir, esto tiene pinta de que en el corto plazo las volatilidades vayan a bajar. Como siempre, una cosa son las previsiones y otra lo que ocurre en la realidad y, en este momento, cualquier noticia importante puede dar al traste con nuestras previsiones. Habrá que estar atentos.

Me gusta utilizar gráficos de largo recorrido, para ver diferentes ciclos, pero también me gusta utilizar de más corto plazo. Este gráfico que os pongo a continuación es el gráfico de la Volatilidad histórica a 20 días comparada con la de 60 días.

Gráfico 3. HV20s Vs HV60s de BEX 35 últimos 10 años

En el gráfico anterior, cada vez que se cruzan las medias HV20s y HV60s, está dando la confirmación (un poco tarde claro, es una media) de una subida o bajada de la volatilidad. Como podéis ver en el gráfico, cada vez que hay caídas en el índice, hay subidas de la volatilidad. Estas subidas de volatilidad no son siempre iguales, hay veces que sobre reacciona y tras que no, depende de la noticia que la provoque. Puro comportamiento humano, es la volatilidad.

Veamos ahora qué nos dice el mercado de opciones. En primer lugar, tenemos que echar un vistazo al VIBEX, índice de volatilidad implícita que se fabrica con las opciones de vencimiento a 30 días, por tanto, podemos decir que es una expectativa de volatilidad a un mes vista.

Gráfico 4. VIBEX

Bueno, pues en el gráfico anterior, podemos ver cómo esta expectativa de volatilidad es que siga reduciéndose la volatilidad los próximos días. ¿Lo hará? Es previsible, pero no seguro, las próximas semanas habrá noticias importantes que pueden impedirlo. Aunque también suele ocurrirle a la volatilidad, a los mercados en general, que se anestesia cuando sale una y otra vez la misma noticia y deja de afectarle.

Finalmente, veamos el índice SKEW y la superficie de volatilidad, que nos resume el skew para cada uno de los vencimientos y la estructura temporal de la volatilidad.

El índice Skew más que un índice es un indicador, mide la diferencia entre las opciones un precio de ejercicio un 5% por encima del ATM y las de un 5% por debajo de ese mismo nivel. Normalmente, cuando el mercado tiene incertidumbre, cubre comprando Put de precios de ejercicio por debajo del ATM y por tanto presionando la volatilidad haciendo que el diferencial se amplíe. Por tanto, un índice alto, indicaría que el mercado se está cubriendo, un índice bajo todo lo contrario, que el mercado está tranquilo. A ver, esto es una simplificación de la realidad, la dinámica de la volatilidad es un poco más compleja, pero bueno, a grandes rasgos suele ser así.

Gráfico 5. Índice IBEX SKEW

Tal y como podemos apreciar en el gráfico anterior, el nivel del IBEX SKEW, no es especialmente bajo, pero se ha relajado un poco en las últimas semanas. Esto quiere decir que no hay una presión especialmente compradora en las Put OTM durante este primer trimestre de 2025. No hay presión de coberturas. En cuanto a la superficie de Volatilidad del IBEX 35, es un gráfico especialmente interesante ya que resume lo que hacen los Skew de los diferentes vencimientos, dándonos una visión un poco más amplia en el tiempo.

Gráfico 6. Superficie de volatilidad del IBEX 35

En el gráfico anterior, he representado la volatilidad implícita de las opciones Put en función del precio de ejercicio (expresado en deltas) y para cada vencimiento. La superficie presenta una estructura típicamente decreciente, en la que las Puts fuera del dinero (OTM) muestran mayores niveles de volatilidad que las Puts dentro del dinero (ITM). Esto es habitual en mercados donde hay una mayor demanda de Puts para cobertura, generando el conocido sesgo o "skew". En general, la volatilidad se reduce en los vencimientos largos, salvo en las opciones muy OTM, lo que genera una pendiente más pronunciada en la parte lejana de la curva. Este comportamiento es algo anómalo, ya que lo habitual es que a mayor plazo se observe una mayor volatilidad y una menor pendiente. En cualquier caso, no se aprecian señales de alarma: se trata de una estructura bastante típica, aunque con cierta sobreprima en las opciones cercanas al dinero en vencimientos cortos, lo que podría reflejar incertidumbres específicas en el muy corto plazo.

Fuente: Funds People, en colaboración con Enrique Castellanos, director de Instituto BME.